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万科发布2019年度业绩，该集团实现收入人民币3678.94亿元，同比增长23.84%；归母净利润388.72亿元，同比增长15.1%；基本每股收益3.47元。万科拟每10股派送10.45元（含税）现金股息，合计派发现金股利约118亿元（含税）。

其中，集团营业收入中，来自房地产及相关业务的营业收入为3526.5亿元，占比95.9%;来自物业服务的营业收入为127.0亿元，占比3.5%。公告称，2019年集团实现销售面积4112.2万平方米，销售金额6308.4亿元，分别增长1.8%和3.9%。

以今天收盘价计算，总市值为2851亿，当前市盈率为7.34倍。万科净利润同比增长15.1%，符合你的预期吗？万科当前的估值贵不贵？上涨空间还有多大？

本文为@薛定谔家的小猫 @木文田的雪球访谈实录。

关于业绩

雪球用户@梨园下：预计2020年增速多少？

@薛定谔家的小猫：首先，这几年万科的财务处理方式释放出一个明显的信号，公司希望通过财务手段对行业的波动进行削峰填谷，保持业绩增长的稳定性、连贯性、确定性，这对公司信用评级、稳定的分红都有好处，对长期投资者也有好处；其次，2020的增长无非是合同负债结算比例的问题，如果按今年70%的比例推算，房地产开发营收为5770*70%=4039亿，物业+其他业务按20%增长约等于183亿，则2020年的营业在4222亿，同比增长15%。

雪球用户@特立独行W-Y：如何看待万科这几年的归属于少数股东净利润是归属于上市公司股东净利润的40%左右？

@薛定谔家的小猫：最近5年（15-19年）归母股东净利润占比分别为70%、74%、76%、69%、71%，少数股东利润占比在30%左右，没有你说的这么多，这和公司采取广泛合作的经营策略有关，近5年新增土地权益比例以及规划中项目权益占比也一直维持在60-70%，所以未来几年归母净利润占净利润的比例还是会在60-70%，另外我个人认为采用合作开发模式，可以降下公司经营风险，同时提高回报率。

雪球用户@小桥流水SH：2019年销售金额6308.4亿，结算金额3340.4，接近一倍的差异是不是意味着每年15%的收益增长是有足够保障的？

@薛定谔家的小猫：不能这么算，口径不同，销售金额包括公司操盘、使用公司标识的所有项目的销售金额，包括并表和非并表的项目，而营业收入对应的是并表的项目。

雪球用户@平帆爸爸：万科利息费用化对业绩影响多大？

@薛定谔家的小猫：1. 万科19年的总利息为139.6亿，资本化利息为56.9亿，利息资本化比例为40.8%，2018年碧桂园/恒大/融创/保利/万科的利息资本化比例分别为100%、86%、89%、68%、42%。2. 利息资本化比例高使得当期的利润更 好看，但是会影响以后的结算毛利率，俗话说出来混迟早要还的。3.万科财务的保守处理是全面的，除了利息资本化比例低，还包括土地增值税清算准备金、存 货减值的计提、联营合营项目的资产减值准备等。

雪球用户@兄弟抄底吗：5年翻倍。如果每年都有这个业绩？

@薛定谔家的小猫：每年保持15%增长的概率比较高，我做个不靠谱的预测，2023年万科的营业收入在6000亿左右，归母净利润600-700亿。

雪球用户@Windy_Reader：您好，请问对于万科毛利率下降怎么看？基于年报，能否判断万科隐藏利润预留给2020年了、平滑增速了？

@薛定谔家的小猫：我们看数据，18年地产结算均价为12988元/平米， 为29.7%；19年地产结算均价为13577元/平米，毛利率为27.2%，下降了两个半的百分点，19年结算的房子主要是16-17年拿的地，可以看到16-19年的新增土地成本为每平米6534/7908/5427/6252元，应该是当年的面粉买贵了。

@木文田：我大概算了一下，大概隐藏了60亿利润，而且万科的财务最安全，利息资本化的才占比 5%，所以在地产中享受最高的估值。应该是留一点给2020年，这样业绩能平稳点。

雪球用户@小牛8891：你好，我查询了万科17-19年的年报，披露信息中有一项是项目跟投资金情况。17-19年，项目跟投资金分别是106.4亿、84.49 亿、41.57亿，分别占权益资金峰值的5.59%、4.16%、2.48%。请问根据你对地产行业及其他地产公司的了解，如何理解这一变化趋势？谢谢

@木文田：说明毛利率下降，没有那种暴利的机会，职业经理人都猥琐了，另外 可能确实影响不太好，大幅度降低了。管理层也可能有这点考虑。

雪球用户@阿狸啊吧啦：疫情对万科影响怎么样？

@薛定谔家的小猫：1. 先说已经造成影响，影响公司2-3月份销售510亿，一季度1万户，全年3.9万户存在交付压力；2. 再说下现状：目前80%复工率，72%工友的返工率，客户来访南方恢复6-7成，北方恢复3-4成，500个项目搬到线上销售；3. 最后谈下未来：今年销售金额下滑的概率很小

雪球用户@stock_broker：怎么看万科2019年，销售权益同比副增长?

@薛定谔家的小猫：前几年增长太快了，这两年稍等慢下来，让人事组织架构能跟着公司规模的发展，同时意味着未来两年的营业收入不会高增长

雪球用户@庞群：今年土地增值税计提增长这么多是什么原因

@薛定谔家的小猫：公司反馈说今年结算的项目毛利率比较高，但是财报上看地产整体的毛利率是下降的，所以个人倾向于为了平滑将来的利润，保持一个稳定的连续的增长。

雪球用户@KK566：万科竟然股息不增长，这是什么动机？现在就储备物资过冬是不是早了点？

@薛定谔家的小猫：主要是受这次疫情影响，给公司多留些现金流

@木文田：居安思危吧，这是对的。为了长期稳健的发展，这也无可厚非，只不过我们小股东短期对股价的要求太高了，所以大家都不满意。

雪球用户@快乐投资人王先生：你们觉得万科给多少市盈率合理？

@木文田：就这个位置很好了7倍吧，这么稳健的公司，没必要太悲观。25快应该是极限位置了

雪球用户@黄老鹰：短期情绪怎么看？二位预估下最坏能跌到哪儿？

@木文田：我觉得再跌10%差不多了，底部真的很难预测，但我觉得这里冲刺快速登顶，有人稳扎稳打徐徐图之。

雪球用户@潮州打埠：万科管理层跟投，是否挑肥拣瘦？

@薛定谔家的小猫：1.公司年报里公布的5个跟投项目， 员工跟投实际投入1.28亿，累计收益4508，收益率为35.2%，收益率还是比较高的，似乎存在挑肥拣瘦的现象

2. 跟投制度要求2018起新获取的项目都要求跟投，跟投资金不能超过项目峰值 的10%，通过制度的安排而不试图考验人性，缩小挑肥拣瘦的操作空间

3. 从14年开始推出项目跟投制度，公司的毛利率和净利润都保持稳步增长，项目的效率和效益都有提升，如果一个制度既能增加员工的收入又可以提升股东的收益，我认为是个好制度。

雪球用户@思而学投资：今年预计增长如何，还有最近的地产新闻如何看，深圳有些抢房现象会不会对地产是个利好，钱便宜了会去哪里？

@薛定谔家的小猫：万科今年销售金额还会保持增长，房住不炒，大家都好

关于转型

雪球用户@kingwangnj：万科这几年一直在致力于转型，物业、商业地产、物流地产等。你觉得成功的概率有多大？对其业务收入影响比较大的应该是哪块业务？

@薛定谔家的小猫：2019年公司房地产开发业务占总营收96%，物业占总营收3.5%，其他业务目前对公司收入影响还很小，万科属于稳扎稳打的公司，目前能看到的是物业还会继续保持20%+的增长，其他业务还不太明朗，再看看。

雪球用户@KK566：万科印力集团在商业地产领域竞争力如何？万科物业还会耗到什么时候才上市？

@薛定谔家的小猫：1. 商业地产我没看到优势2. 物业暂时还不会上市，相对于房地产6000亿的销售规模，物业体量还比较小，公司希望能培育出多个1000亿规模的新赛道，物业属于重点培养对象

雪球用户@vanceshc：恒大造车，融创文旅，新城双轮驱动，万科的新盈利增长点，哪块希望比较大？谢谢！

@薛定谔家的小猫：我们目前还是主要关注房地产开发业务，毕竟房地产占总营收的96%，物业会继续保持20%以上的增长，物业未来会成为一个增长点，同时在商业地产、物流仓储、长租公寓进行探索，但短期内对公司收入影响不大。

关于房地产行业

雪球用户@卤蛋兔子：你好，房地产的增长还能持续多少年？

@薛定谔家的小猫：我之前写过一篇文章，未来十年房地产行业的规模大概率会维持在15-17万亿，龙头企业市占率会逐步提升，TOP5的营收规模将达到8000-10000

雪球用户@柚子文：您觉得未来一两年房价走势如何？很多房企开始降价大促销，经营激进的房企快撑不住了吗？

@木文田：太激进的我觉得有点问题，但是前20问题不大，上海刚刚开出来的楼盘基本当天去化90%以上。

雪球用户@only3llj：土地流转新规，对房地产商，尤其万科，有哪些有利和不利影响？

@木文田：这个影响应该是中性的，都是农村地，如果是大城市周边反而对地产企业不错，可以小规模拿地经营么。

雪球用户@投资创造美好生活：请问，房地产股票的估值，你认为怎么算才比较准确？

@木文田：估值这个东西比较随性，但是我觉得5倍市盈率之下就很安全了，毕竟一年赚20%，只要业务能持续，迟早赚大钱

@薛定谔家的小猫：估值是门艺术，每个人的理解都不同，最根本的估值是基于自由现金流折现，其他估值方式都是从前者延伸出来的，对于万科这家企业，如果用市盈率来估值，我觉得10- 15pe是合理的

雪球用户@思而学投资：不知道有没有挺万科的财务分享，第一季度、上半年万科如何？还有就是万科对今年的整个房地产如何看？

@木文田：如果你对中国今年地产没信心，我告诉你，全世界你都不用去看了。美国西蒙斯跌了60%了，所以乐观一点，而且在滔天大水之下，我觉得问题不大。万科我估计今年还是15%增速吧，不用预期太高，事实上这种估值这种增速已经很对的起观众了。

雪球用户@only3llj：受疫情影响，经济压力较大，基建投资支持力度较大，信贷有宽松，请问房地产有无放松空间和预期？

@木文田：一直都是地方政府小幅度放松，貌似今年有42个地方政府放松了，什么时候房价如果跌了，那么大幅度的放松就要来了，看政策和经济乏力之间的博弈，也看一季度gdp数据吧

@薛定谔家的小猫：最好别放松，政策保持连续性，有利于行业长期的发展

雪球用户@思而学投资：请教：明股实债这个问题普遍存在吗？还是只有很少的房企才有这个问题的

@木文田：万科最少，其它全有，你看融资成本越高的，这个问题越严重

@薛定谔家的小猫：应该是普遍存在的现象，当初佳兆业现金流出问题，融创本来要收购，结果一审计，多出来好几百亿的负债

雪球用户@投资创造美好生活：请问，如果选两个行业，目的是平衡，最好是跷跷板效应，一个房地产，另一个你会选什么，谢谢

@薛定谔家的小猫：跷跷板，意思是东边不亮西边亮？那就有钱买房改善生活，没有在家王者荣耀消磨时光吧

雪球用户@思而学投资：为什么有些地产公司国内拿不到便宜的资金？比如恒大要去国外发高价债？除了评级的原因，还有其他吗？万科这些的资金这么便宜啊

@木文田：因为真实的资产负债率不同，金融机构都聪明的很，所以对外融资截然不同，万科3年期才3.1%的资金成本，便宜的令人发指，所以不用担心

雪球用户@思而学投资：楼主认为当前最稳的地产股是那一只？赔率最高的哪？最看好的又是那一只？看楼主们好像都偏爱万科啊，港股不是更便宜吗？

@木文田：我最大仓位是新城，其次是金地。港股是便宜一些，但是港股不想玩，便宜还跌的多，你说气不气

雪球用户@祥之萍踪：为什么那么多人喜欢万科，喜欢万科的稳健？

@薛定谔家的小猫：对的，地产是带杠杆经营的行业，稳健是必要的，万科是危机感驱动的公司，如果地产行业发生系统性风险，万科会是最后一个倒下的公司

雪球用户@Ricky：万科那么喜欢说活下去，请问，万科能活下去不？

@木文田：万科是能活到最后一个的

@薛定谔家的小猫：万科是危机感驱动的公司，就像华为的任总时不时说冬天来了，万科的经营风格很稳健，如果地产行业出现系统性风险，万科会是最后一个倒下的房企。

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